ฝนไม่ถึงดิน | ษัษฐรัมย์ ธรรมบุษดี

การลงทุนนอกตลาดของประกันสังคม

: ความท้าทายและกลไกการบริหารความเสี่ยง

การลงทุนในสินทรัพย์นอกตลาด (Private Assets) นับเป็นส่วนสำคัญสำหรับกองทุนบำนาญทั่วโลก เนื่องจากเป็นการลงทุนระยะยาวที่สามารถให้ผลตอบแทนสูง ไม่ว่าจะเป็นโครงสร้างพื้นฐาน อสังหาริมทรัพย์ หรือหุ้นนอกตลาด โดยมีโอกาสได้รับผลตอบแทนเป็นเลขสองหลักต่อปี

อย่างไรก็ตาม การลงทุนนอกตลาดมีความเสี่ยงสูงด้วยเหตุผลหลายประการ ราคาสินทรัพย์ไม่มีราคาตลาดที่ชัดเจน จำเป็นต้องอาศัยการประเมินและวิเคราะห์กระแสเงินภายใต้สมมุติฐานมากมาย ทำให้ความโปร่งใสของราคาต่ำกว่าการลงทุนประเภทอื่น

นอกจากนี้ มูลค่าเงินลงทุนต่อโครงการยังสูงมาก โดยเฉพาะในด้านอสังหาริมทรัพย์ ซึ่งมีลักษณะเข้าใกล้การทำธุรกิจมากกว่าการลงทุนทั่วไป

ที่น่ากังวลยิ่งกว่าคือ พบว่าประมาณ 95% ของสินทรัพย์นอกตลาดที่เสนอขายทั่วไปมีแนวโน้มเป็น “ของเน่า” ที่ไม่คุ้มค่าแก่การลงทุน

บทเรียนจากกองทุนบำนาญระดับโลก

กระบวนการกรองแยกสินทรัพย์คุณภาพดีออกจาก “ของเน่า”

สามารถทำได้โดยใช้แนวปฏิบัติการบริหารความเสี่ยงตามมาตรฐานกองทุนบำนาญระดับโลก

เมื่อพิจารณากรณีศึกษาจากกองทุนบำนาญชั้นนำหลายแห่ง พบว่ามีหลักการสำคัญร่วมกัน

ดังนี้

การจำกัดสัดส่วนการลงทุน

การจำกัดการถือครองไม่เกิน 30% ช่วยลดความเสี่ยงจากการมีอำนาจควบคุมมากเกินไป และหากการลงทุนมีสัดส่วนเกินกว่านั้น ควรผ่านการเห็นชอบของคณะกรรมการบอร์ดประกันสังคม หรืออนุกรรมการที่เกี่ยวข้องทุกระดับ เพื่อความรอบคอบและเกิดความโปร่งใสในการลงทุนที่มีมูลค่าสูง

กองทุนบำนาญแคนาดา (Canada Pension Plan Investment Board – CPPIB) ได้วางกรอบการลงทุนในสินทรัพย์นอกตลาดที่ถือเป็นแบบอย่างของการบริหารความเสี่ยงอย่างรอบคอบ

โดยมีหลักการสำคัญคือการกระจายความเสี่ยงผ่านการจำกัดสัดส่วนการลงทุนในโครงการเดียวและการมีพันธมิตรร่วมลงทุนทุกครั้ง CPPIB มุ่งเน้นการทำงานร่วมกับพันธมิตรที่มีความเชี่ยวชาญเฉพาะด้านในแต่ละภูมิภาค เพื่อเพิ่มความมั่นใจในการตัดสินใจลงทุน

ในทางตรงกันข้าม National Pension Service (NPS) ของเกาหลีใต้เป็นกรณีศึกษาที่มีคุณค่าในด้านการเรียนรู้จากความผิดพลาด กองทุนได้เผชิญกับความท้าทายจากการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์นอกตลาดในช่วงที่ผ่านมา โดยเฉพาะจากการลงทุนในโครงการขนาดใหญ่ในสัดส่วนที่สูงเกินไปและขาดการกระจายความเสี่ยงที่เพียงพอ เมื่อตลาดเปลี่ยนแปลงหรือเมื่อเกิดปัญหากับผู้เช่าหลัก ผลกระทบต่อพอร์ตการลงทุนจึงค่อนข้างรุนแรง

จากบทเรียนนี้ NPS ได้ปรับนโยบายการลงทุนใหม่โดยกำหนดเพดานสัดส่วนการถือครองในโครงการเดียวให้อยู่ในระดับที่เหมาะสม

การกระจายความเสี่ยงระหว่างประเทศ

การลดอคติของสินทรัพย์ในประเทศ (Home bias) เป็นอีกกลไกสำคัญที่ช่วยป้องกันการแทรกแซงทั้งทางตรงและทางอ้อม เนื่องจากเมื่อกระจายการลงทุนไปยังต่างประเทศ การลงทุนจะไม่ตกอยู่ภายใต้แรงกดดันภายในประเทศ ทำให้การตัดสินใจลงทุนเป็นไปตามหลักการและเหตุผลทางการเงินมากขึ้น

Government Pension Investment Fund (GPIF) ของญี่ปุ่น ซึ่งเป็นหนึ่งในกองทุนบำนาญที่ใหญ่ที่สุดในโลก ใช้แนวทางการลงทุนในสินทรัพย์นอกตลาดที่มีความระมัดระวังสูงและเป็นไปอย่างค่อยเป็นค่อยไป

แม้จะมีขนาดสินทรัพย์ภายใต้การบริหารที่มหาศาล แต่ GPIF เลือกที่จะจำกัดสัดส่วนการลงทุนในสินทรัพย์นอกตลาดไว้ในระดับที่ค่อนข้างต่ำเมื่อเทียบกับกองทุนบำนาญอื่นๆ

GPIF ยังยึดหลักการไม่เป็นผู้ลงทุนรายใหญ่ที่สุดในโครงการใดๆ เพื่อลดความเสี่ยงจากการมีอิทธิพลเกินควรและเพื่อให้มั่นใจว่าจะมีพันธมิตรที่มีผลประโยชน์สอดคล้องกันในทุกการลงทุน

การคัดเลือกพันธมิตรการลงทุนที่มีคุณภาพ

ประกันสังคมไทยในฐานะนักลงทุนสถาบันที่ยังไม่มีประสบการณ์มากพอ (Unsophisticated) ควรเริ่มจากการลงทุนในกองทุนสินทรัพย์นอกตลาด (Private Equity Fund) ที่มีผู้จัดการกองทุน (General Partner) ร่วมลงทุนด้วย

การเลือก General Partner ที่มีมาตรฐานถือเป็นปัจจัยสำคัญ โดยพิจารณาจากประวัติผลงาน มูลค่าการลงทุนที่ผ่านมา และความโปร่งใสในการดำเนินงาน

นอกจากนี้ การร่วมลงทุนกับนักลงทุนที่มีประสบการณ์เท่านั้นในช่วงแรก จะช่วยลดความเสี่ยงและเป็นโอกาสในการเรียนรู้แนวทางการลงทุนที่มีประสิทธิภาพ

GPIF ของญี่ปุ่นและ CPPIB ของแคนาดาเน้นการทำงานผ่านผู้จัดการกองทุนที่มีประสบการณ์และความเชี่ยวชาญสูง

นอกจากนี้ CPPIB ยังมีนโยบายที่ชัดเจนในการคัดเลือกผู้จัดการกองทุนโดยพิจารณาจากประวัติผลงาน ความโปร่งใส และความสอดคล้องกับหลักการลงทุนอย่างรับผิดชอบ

ธรรมาภิบาลและความโปร่งใส

กองทุน Norges Bank Investment Management (NBIM) ของนอร์เวย์เป็นแบบอย่างที่โดดเด่นด้านธรรมาภิบาลและความโปร่งใสในการลงทุน NBIM มีโครงสร้างการตัดสินใจที่ออกแบบมาเพื่อป้องกันการแทรกแซงทางการเมืองและผลประโยชน์ทับซ้อน หลักการสำคัญคือทุกการลงทุนในสินทรัพย์นอกตลาดต้องผ่านกระบวนการเปิดเผยข้อมูลต่อสาธารณะ มีการประเมินโดยผู้เชี่ยวชาญอิสระ และได้รับการอนุมัติจากคณะกรรมการที่มีความหลากหลาย

นอร์เวย์ใช้แนวทางการเข้าสู่การลงทุนในสินทรัพย์นอกตลาดอย่างค่อยเป็นค่อยไป โดยเริ่มจากการลงทุนผ่านกองทุนที่มีการกระจายความเสี่ยงสูง แล้วจึงค่อยๆ พัฒนาความเชี่ยวชาญภายในองค์กรก่อนขยายไปสู่การลงทุนโดยตรง แนวทางนี้ช่วยให้มีเวลาเรียนรู้และปรับตัวก่อนรับความเสี่ยงที่สูงขึ้น

GPIF ของญี่ปุ่นก็มีจุดเด่นในด้านโครงสร้างการบริหารความเสี่ยงที่แยกเป็นอิสระจากทีมลงทุนอย่างชัดเจน ทำให้มีการตรวจสอบและถ่วงดุลที่มีประสิทธิภาพ

นอกจากมาตรการหลักแล้ว ยังมีแนวทางเสริมอื่นๆ ที่สามารถนำมาใช้เพื่อเพิ่มประสิทธิภาพในการบริหารความเสี่ยง อาทิ การใช้เกณฑ์ ESG (สิ่งแวดล้อม สังคม และธรรมาภิบาล) ในการคัดกรองการลงทุน การกระจายความเสี่ยงในหลายอุตสาหกรรมและภูมิภาคเพื่อไม่ให้เกิดการกระจุกตัวมากเกินไป การกำหนดระยะเวลาถือครองขั้นต่ำเพื่อให้สอดคล้องกับเป้าหมายการลงทุนระยะยาว

รวมถึงการมีกลไกประเมินมูลค่าที่เป็นอิสระเพื่อให้เกิดความโปร่งใสและตรวจสอบได้

บทเรียนสำหรับประกันสังคมไทย

จากกรณีศึกษาของกองทุนบำนาญชั้นนำระดับโลก สามารถสรุปแนวทางการบริหารความเสี่ยงที่ประกันสังคมไทยควรนำมาพิจารณาได้ดังนี้

ประการแรก การเริ่มต้นอย่างค่อยเป็นค่อยไปตามแบบ GPIF ของญี่ปุ่น โดยเริ่มจากการลงทุนในสัดส่วนที่จำกัดและทำงานผ่านผู้จัดการกองทุนที่มีประสบการณ์ การเรียนรู้และพัฒนาความเชี่ยวชาญภายในองค์กรอย่างค่อยเป็นค่อยไปเป็นกุญแจสำคัญของความสำเร็จในระยะยาว ซึ่งช่วยให้องค์กรสามารถประเมินและบริหารความเสี่ยงได้อย่างมีประสิทธิภาพมากขึ้นก่อนที่จะขยายขอบเขตการลงทุน

ประการที่สอง การกำหนดสัดส่วนการลงทุนสูงสุดที่เหมาะสมตามแบบ CPPIB ของแคนาดา และบทเรียนจาก NPS ของเกาหลีใต้ โดยจำกัดสัดส่วนการลงทุนในโครงการเดียวให้อยู่ในระดับที่เหมาะสม และกำหนดให้มีพันธมิตรร่วมลงทุนที่มีประสบการณ์เสมอ การกระจายความเสี่ยงและการร่วมลงทุนกับผู้เชี่ยวชาญไม่เพียงแต่ช่วยลดความเสี่ยง แต่ยังช่วยเพิ่มความรอบคอบในการตัดสินใจและเปิดโอกาสให้ได้เรียนรู้จากพันธมิตรที่มีความเชี่ยวชาญ

ประการที่สาม การสร้างโครงสร้างธรรมาภิบาลที่โปร่งใสตามแบบ NBIM ของนอร์เวย์ ด้วยการเปิดเผยข้อมูลการลงทุนต่อสาธารณะ การประเมินโดยผู้เชี่ยวชาญอิสระ และการสร้างกระบวนการตัดสินใจที่เป็นระบบ ความโปร่งใสและความรับผิดชอบเป็นเสาหลักของการป้องกันการแทรกแซงทางการเมืองและผลประโยชน์ทับซ้อน ซึ่งเป็นความเสี่ยงสำคัญในการลงทุนของหน่วยงานภาครัฐ

ประสบการณ์จากเกาหลีใต้ยังเป็นบทเรียนสำคัญที่ชี้ให้เห็นถึงความเสี่ยงที่อาจเกิดขึ้นหากไม่มีการบริหารความเสี่ยงที่ดีพอ โดยเฉพาะการลงทุนในสัดส่วนสูงในโครงการเดียว ซึ่งอาจนำไปสู่การสูญเสียมูลค่าอย่างมีนัยสำคัญเมื่อเกิดปัญหา การเรียนรู้จากความผิดพลาดและความสามารถในการปรับตัวเป็นคุณสมบัติสำคัญของกองทุนที่ประสบความสำเร็จในระยะยาว

ความท้าทายในการกำกับดูแล

ปัจจุบันประกันสังคมกำลังเผชิญกับความท้าทายในการกำหนดกรอบการบริหารความเสี่ยงที่เหมาะสม ที่ผ่านมาความต้องการที่จะลงทุนตรงในสัดส่วนที่สูงหรือเป็นการลงทุนเพียงผู้เดียว ซึ่งโดยหลักการแล้วเหมาะสำหรับนักลงทุนที่มีประสบการณ์และความพร้อมด้านต่างๆ อย่างเพียงพอเท่านั้น

ในขณะเดียวกัน ฝ่ายกฎหมายของสำนักงานได้ให้ความเห็นว่าการให้กรรมการบอร์ดประกันสังคมเป็นผู้พิจารณาเห็นชอบโครงการอาจขัดต่อข้อกฎหมาย จึงทำให้ร่างฉบับใหม่ต้องปรับเปลี่ยนวิธีการโดยใช้การจำกัดขนาดการลงทุนเพื่อลดความเสี่ยงเป็นการทดแทน เพื่อให้สอดคล้องกับทั้งข้อจำกัดทางกฎหมายและความต้องการของสำนักงาน

ผลกระทบทางการเงินที่อาจเกิดขึ้น

มีคนให้ข้อสังเกตกับผมว่า “สูตรบำนาญที่เราต่อสู้มีมูลค่า 5,000 ล้านบาทต่อปี แต่สินทรัพย์นอกตลาดที่ไม่มีเกณฑ์การบริหารความเสี่ยงที่รัดกุม อาจทำเราสูญเสียเงินหลักแสนล้านบาทต่อปี และเปิดโอกาสให้เกิด SKYY9 สอง สาม สี่ต่อมา แต่ละตึกจะมีมูลค่ามากกว่าบำนาญที่เราต่อสู้กันเสียอีก”

ทีมประกันสังคมก้าวหน้ากำลังพยายามเสนอแนวทางที่รัดกุมเพื่อรองรับการลงทุนที่หลากหลายขึ้น และลดกระบวนการแทรกแซงจากช่องทางที่อาจจะไม่สุจริต

การลงทุนนอกตลาดเป็นเครื่องมือสำคัญที่จะช่วยเพิ่มผลตอบแทนระยะยาวให้กับกองทุนประกันสังคม แต่จำเป็นต้องมีกลไกการบริหารความเสี่ยงที่รัดกุมและโปร่งใส

กรณีศึกษาจากต่างประเทศชี้ให้เห็นว่า กองทุนบำนาญชั้นนำระดับโลกล้วนใช้หลักการพื้นฐานที่คล้ายคลึงกัน

นั่นคือ การจำกัดสัดส่วนการลงทุน การมีพันธมิตรร่วมลงทุน การสร้างความโปร่งใส และการพัฒนาความเชี่ยวชาญอย่างค่อยเป็นค่อยไป การสร้างสมดุลระหว่างโอกาสในการได้รับผลตอบแทนสูงกับการป้องกันความเสี่ยงเป็นสิ่งสำคัญยิ่ง เพื่อรักษาเงินกองทุนประกันสังคมที่เป็นเงินออมและหลักประกันของแรงงานไทยทั้งประเทศ

การนำบทเรียนจากกองทุนบำนาญชั้นนำของโลกมาปรับใช้จะช่วยให้การลงทุนของประกันสังคมมีประสิทธิภาพและความปลอดภัยสูงขึ้น

สะดวก ฉับไว คุ้มค่า สมัครสมาชิกนิตยสารมติชนสุดสัปดาห์ได้ที่นี่https://t.co/KYFMEpsHWj

— MatichonWeekly มติชนสุดสัปดาห์ (@matichonweekly) July 27, 2022